Staatsanleihen im Stresstest: Wer jetzt die Rechnung zahlt
Die geforderten Renditen langfristiger Staatsanleihen der größten Länder sind auf Niveaus gestiegen, die seit Jahrzehnten, seit der großen globalen Finanzkrise 2008 oder sogar noch länger nicht mehr gesehen wurden. Dahinter stehen nicht nur höhere Inflation und Zentralbanken, sondern auch die Verschuldung der Staaten, geopolitische Risiken und der Wettbewerb um immer teureres Kapital.
Wann verlangte der Markt zuletzt für zehnjährige Staatsanleihen eine so hohe Rendite wie heute?
- Deutschland: April 2011
- Frankreich: November 2008
- Großbritannien: Juni 2008
- USA: August 2007, mit Ausnahme von Oktober 2023
- Japan: September 1996
- Slowenien: März 2014, mit Ausnahme von Oktober 2023
Die aktuelle jährliche Rendite zehnjähriger deutscher Staatsanleihen liegt bei 3,38 Prozent. Das ist der höchste Stand seit April 2011. Noch schlechter sieht es bei Frankreich aus, so das Finanzportal Casnik Finance: Dort liegt die Rendite bei 4,21 Prozent und damit so hoch wie seit November 2008 nicht mehr. Die britische Rendite liegt bei 5,27 Prozent und damit auf dem höchsten Stand seit Juni 2008.
In den USA erreicht die Rendite zehnjähriger Staatsanleihen 4,81 Prozent. Ein vergleichbares Niveau wurde, mit Ausnahme von Oktober 2023, zuletzt im August 2007 gesehen. Bei dreißigjährigen US-Anleihen, deren Rendite 5,28 Prozent beträgt und damit den jüngsten Eingriff des US-Finanzministeriums am Markt praktisch bereits wieder neutralisiert hat, sieht es noch schlechter aus. Dort wurde dieses Niveau zuletzt im Juli 2007 erreicht.
In einer eigenen Liga bewegen sich japanische zehnjährige Staatsanleihen. Ihre aktuelle geforderte Rendite von 3,02 Prozent wurde zuletzt im September 1996 verlangt, also genau vor 30 Jahren.
Die italienische und die slowenische Rendite, die bei 4,22 und 3,66 Prozent liegen, sind auf Niveaus aus den letzten Monaten des Jahres 2023 zurückgekehrt.
Wo die Inflation heute steht und wo sie damals stand
Der Vergleich auf Basis von Daten von Reuters, der EZB, Eurostat und nationalen Statistikämtern zeigt eine wichtige Besonderheit: Die heutige Inflation ist nicht überall höher als beim früheren Renditehoch. In Deutschland liegt sie bei 2,9 Prozent, im Oktober 2023 lag sie bei 3,8 Prozent. In Großbritannien fiel sie von 3,8 auf 2,9 Prozent. Umgekehrt stieg sie in Italien von 0,6 auf 3,2 Prozent und in Japan von null auf 1,9 Prozent. Der Renditeanstieg ist also nicht nur eine mechanische Reaktion auf die aktuelle Inflation.
Öl als Auslöser, Unsicherheit als Beschleuniger
Der unmittelbare Auslöser der jüngsten Verkaufswelle bei Anleihen, die die geforderten Renditen nach oben treibt, war der Krieg in Iran und der daraus folgende Sprung der Energiepreise. Teureres Öl und Erdgas erhöhen die erwartete Inflation. Doch das ist nicht alles.
Störungen in der Straße von Hormus erinnerten Investoren daran, dass der Welthandel auf verwundbaren Seewegen beruht. Wenn die freie Durchfahrt durch Hormus, die Straße von Malakka, Bab al-Mandab oder den Panamakanal gefährdet ist, werden Transport, Versicherung und Lagerhaltung teurer. Der Markt rechnet deshalb auch die Möglichkeit dauerhaft höherer Handelskosten in langfristige Zinsen ein.
Dieser Inflationsdruck verringert die Wahrscheinlichkeit, dass Zentralbanken ihre Leitzinsen bald senken. Eher ist das Gegenteil der Fall. Die Märkte begannen in den USA, im Euroraum, in Großbritannien und in Japan wieder die Möglichkeit einer weiteren Straffung der Geldpolitik einzupreisen.
Staaten und KI konkurrieren um dasselbe Kapital
Der zweite Grund für den Anstieg der geforderten Schuldenrenditen ist das schnelle Wachstum des Angebots an Staatsanleihen. Die USA, Großbritannien, Frankreich, Japan und andere Staaten müssen große Defizite, Verteidigung, Renten, Energieinfrastruktur und weitere öffentliche Ausgaben finanzieren. Da der Markt immer mehr neue Anleihen aufnehmen muss, verlangen Investoren höhere Renditen, besonders bei längeren Laufzeiten.
Gleichzeitig konkurrieren Staaten mit dem Privatsektor um Kapital. Der billionenschwere Investitionszyklus in künstliche Intelligenz braucht Rechenzentren, Kraftwerke, Netze, Chips und weitere Infrastruktur. Deshalb greifen auch große Technologieunternehmen intensiver auf Fremd- und Eigenkapital zurück.
Ein besonderer Faktor ist Japan. Die Bank of Japan erhöht die Zinsen und reduziert ihre Käufe von Staatsanleihen. Höhere heimische Renditen könnten japanische Investoren dazu bewegen, einen Teil ihres Geldes aus amerikanischen und europäischen Anleihen nach Hause zurückzuholen. Das würde die Nachfrage nach Anleihen westlicher Volkswirtschaften zusätzlich senken.
Der Anleihemarkt strafft an den Zentralbanken vorbei
Zentralbanken bestimmen direkt vor allem den kurzfristigen Preis des Geldes. Auf die Rendite zehn- oder dreißigjähriger Anleihen wirken sie nur indirekt, über Erwartungen zu künftigen Zinsen, Inflation und ihre Anleihekäufe. Die langfristige Rendite enthält außerdem eine Laufzeitprämie: eine Entschädigung für das Risiko, dass Inflation, öffentliche Schulden oder politische Instabilität in Zukunft größer ausfallen als erwartet.
Wenn Investoren eine höhere Laufzeitprämie verlangen, können langfristige Marktzinsen also auch dann steigen, wenn die Zentralbank den Leitzins nicht verändert. Der Anleihemarkt übernimmt damit einen Teil der geldpolitischen Straffung für sie.
Streng genommen bedeutet eine höhere Rendite für sich genommen nicht unbedingt weniger Marktliquidität. Sie bedeutet aber teureres und schwerer erreichbares Kapital. Neue Staatsanleihen saugen mehr Geld auf, Banken und Fonds erleiden Verluste auf bestehenden Anleihen, der Wert verpfändeter Vermögenswerte sinkt, und verschuldete Investoren müssen Positionen abbauen. Die Folge sind strengere Finanzierungsbedingungen in der gesamten Wirtschaft.
Die Rechnung geht an Haushalte, Unternehmen und Staaten
Mit teurerem Schuldendienst wird zuerst der Staat belastet. Bloomberg Economics schätzt, dass höhere geforderte Renditen auf britische Anleihen zusammen mit der Inflation den Haushaltsspielraum der Regierung um etwa zwölf Milliarden Pfund verringern könnten.
In den USA übersteigen allein die Zinsen auf die Staatsschulden bereits eine Billion US-Dollar pro Jahr. Ein dauerhafter Anstieg der Finanzierungskosten um 0,3 Prozentpunkte würde die Rechnung um weitere rund 100 Milliarden US-Dollar erhöhen.
Teurere Staatsschulden werden zur Referenzgröße für die übrige Wirtschaft. Die Zinsen für Immobilien- und Unternehmenskredite steigen, ebenso die Diskontsätze bei der Bewertung von Aktien und die geforderten Renditen bei neuen Investitionen. Projekte, die bei einer Finanzierung zu drei Prozent sinnvoll waren, sind bei fünf oder sechs Prozent möglicherweise nicht mehr umsetzbar.
Auch der Druck auf Währungen und politische Entscheidungen nimmt zu. Staaten mit weniger überzeugender Fiskalpolitik müssen Investoren eine zusätzliche Prämie bieten. Deshalb schneiden etwa britische Anleihen schlechter ab als die meisten anderen Märkte, während der Renditeabstand zwischen französischen und deutschen Anleihen erhöht bleibt. Höhere US-Renditen stützen unterdessen den Dollar und verteuern die Finanzierung für Staaten und Unternehmen, die in amerikanischer Währung verschuldet sind.
Der aktuelle Rückgang der Anleihekurse ist bislang deutlich weniger heftig als der Einbruch im Jahr 2022, schätzen Bloomberg-Analysten. Nach ihren Daten stiegen die weltweiten Staatsrenditen im jüngsten vergleichbaren 20-Tage-Zeitraum um etwa 17 Basispunkte, 2022 dagegen um 62 Basispunkte. Der diesjährige Kursrückgang bei Anleihen liegt bei rund 4,2 Prozent, während sie 2022 etwa 23 Prozent verloren.
Investoren werden heute teilweise durch höhere Anleihekupons geschützt. Der durchschnittliche Kupon globaler Staatsanleihen liegt bei etwa 2,68 Prozent. Im Jahr 2022 lag er nur bei 1,84 Prozent. Deshalb verursacht ein Renditeanstieg einen geringeren Gesamtverlust als in Zeiten fast nuller Zinsen.
Der aktuelle Druck kann jedoch hartnäckiger sein. Seine Ursachen, große Haushaltsdefizite, ein großes Angebot an Anleihen, geopolitische Risiken, Energieinflation und der Wettbewerb um Kapital, werden nicht schnell verschwinden.
Zentralbanken könnten langfristige Renditen durch neue Anleihekäufe senken. Doch bei weiterhin zu hoher Inflation würden sie damit einen weiteren Verlust an Glaubwürdigkeit riskieren. Der Anleihemarkt ist deshalb nicht mehr nur ein Spiegel der Geldpolitik. Er wird zunehmend selbst zu einer eigenständigen Quelle ihrer Straffung.